Для цели привлечения финансирования компании могут предоставлять инвесторам свое обещание выпустить в будущем акции по требованию инвесторов при возникновении определенных событий (например, привлечение очередного раунда долевого финансирования, продажа компании третьим лицам или выход на IPO). Такое обещание является формой вознаграждения инвесторам за их денежный вклад в компанию и за принятие ими финансовых рисков, которые традиционные поставщики капитала, такие как банки, не готовы принять. Такая схема позволяет инвесторам участвовать в приросте стоимости растущей компании за счет приобретения акций в будущем.
Например, на ранней стадии развития компания может получить от инвестора полную сумму денежного аванса в оплату своих акций, которые компания обязуется выпустить в будущем такому инвестору, в случае если наступят заранее оговоренные события (например, привлечение первого раунда долевого финансирования). При этом акции могут размещаться инвестору с дисконтом по отношению к цене размещения акций инвесторам первого раунда долевого финансирования. Альтернативно, такая компания может привлечь конвертируемый заем или выпустить долговые расписки, конвертируемые в акции.
В сделках по слияниям и поглощениям с участием фондов прямых инвестиций могут привлекаться банковские займы для финансирования цены покупки целевых компаний. В тех случаях, когда ни банковские займы, ни капитал фонда прямых инвестиций не достаточны для уплаты цены покупки приобретаемой целевой компании, фонд прямых инвестиций может привлечь заемное финансирование от инвесторов, чьи требования будут субординированы по отношению к требованиям по банковским займам. Но в обмен за такой риск у инвестора дополнительно появится право приобрести акции компании-заемщика в будущем перед продажей их третьему лицу или выходом на IPO (или получить от третьего лица равнозначную денежную выплату за отмену/передачу такого права) и таким образом поучаствовать в прибыли от прироста стоимости капитала.
Во всех подобных случаях, когда инвестор предоставляет финансирование, он не приобретает акции, а только лишь право на подписку на акции или право на конвертацию долговых инструментов в акции в будущем. Данные права будут реализованы инвестором с большей вероятностью тогда, когда стоимость акции возрастёт, но цена, по которой инвестор приобретет акции, как правило, будет ниже рыночной стоимости на момент приобретения акций (если условия не оговаривают определение цены по рыночной стоимости).
В то время, когда реализация инвестором права подписки или права конвертации является выгодным для инвестора, такая реализация может оказаться потенциально не выгодным для текущих акционеров компании. Поскольку, если акции будут размещены ниже их текущей рыночной стоимости, в дополнение к юридическому размытию (т.е. возможная потеря контроля) размещение таких акций приведет к экономическому размытию текущих акционеров, а именно – к уменьшению стоимости одной акций и к уменьшению размера дивидендов, приходящихся на одну акцию. В связи с этим важным для инвестора является вопрос о том, сможет ли он реализовать свое право подписки или право конвертации без согласия текущих акционеров. Данный вопрос будет зависеть от необходимости получать корпоративное одобрение текущих акционеров.
Для того, чтобы защитить инвестиции инвестора в компании, необходимо понимать на каком этапе размещения акций текущие акционеры могут заблокировать процесс подписки или конвертации акций. Для этого необходимо рассмотреть этапы процесса подписки или конвертации, которые традиционно делятся на два этапа.
Этап 1 - предоставление права подписки и права конвертации.
Предоставление права подписки и права конвертации оформляется заключением соответствующего договора между компанией и инвестором (например, договор конвертируемого займа, договор опциона на подписку или договор авансированной подписки) или выпуском компанией прав в пользу одного или нескольких инвесторов (например, варранты на акции или конвертируемые долговые расписки).
Для обеспечения действительности права инвестора на подписку или на конвертацию, в соответствии с Положениями МФЦА о компаниях 2017 года от частной компании, возможно, потребуется совершение следующих корпоративных действий:
· отмена объявленного уставного капитала, если такое предусмотрено уставом частной компании (требует решение акционеров);
· создание нового класса акций или изменение прав, удостоверяемых акциями, если отсутствуют необходимые права по акциям (потребует решение акционеров, а в ряде случаев – согласие классовых акционеров);
· отмена законодательного права преимущественной покупки акций, которые могут быть приобретены инвестором по праву подписки или по праву конвертации (данное право преимущественной покупки, если не отменено уставом, принадлежит существующим акционерам в силу закона и реализуется при размещении частной компанией своих акций);
· одобрение полномочий директоров компании по предоставлению права подписки или права конвертации инвестору (требует решение акционеров, если такие полномочия не предусмотрены уставом); и
· решение директоров о предоставлении права подписки или права конвертации инвестору.
Если применимо, от частной компании также потребуется обновить применимые реестры (например, реестры долговых инструментов и иные реестры), выпустить сертификаты на инструменты (такие как варранты или долговые расписки) и известить регистратора компаний в дополнение к прочим регуляторным требованиям по казахстанскому законодательству.
Указанные выше действия совершаются до того, как инвестор предоставит финансирование компании. Соответственно, на данном этапе выполнение соответствующих формальностей не вызывает каких-либо трудностей.
Этап 2 – реализация права подписки и права конвертации
На втором этапе соответственно производится реализация инвестором права подписки или права конвертации, завершающаяся передачей акций. Данный процесс инициируется выполнением отлагательных условий (если они были оговорены), направлением инвестором соответствующего извещения в адрес компании, возвратом сертификатов на инструменты и, если применимо, уплатой цены подписки за акции. Процедура завершается принятием директорами соответствующего решения, обновлением реестра акционеров и прочих реестров и выдачей сертификата на акции инвестору с последующим извещением регистратора компаний (и совершением иных регуляторных действий по казахстанскому праву).
Однако процедура, выполняемая на втором этапе, является "распределением акций" (allotment), т.е. сделкой, посредством которой инвестор приобретает безусловное право быть зарегистрированным в реестре акционеров компании в качестве держателя акций. В связи с этим, не предусматривая каких-либо исключений на этот счет, в целях распределения акций Положения МФЦА о компаниях от 2017 года требуют от частной компании совершения, как минимум, следующих корпоративных действий:
· отмена права преимущественной покупки акций при их размещении (требует решение акционеров, если такое право не отметено уставом);
· предоставление полномочий директорам компании по распределению акций в пользу инвестора (требует решение акционеров, если такие полномочия не предусмотрены уставом); и
· решение директоров о распределении акций.
Риски
Положения МФЦА о компаниях от 2017 года четко не оговаривают, что решения акционеров не требуются на втором этапе. Соответственно, у инвестора возникает риск того, что в момент, когда инвестор реализует свое право подписки или право конвертации, акционеры частной компании попросту не примут необходимых корпоративных решений. В отличие от директоров акционеры могут голосовать в своих интересах (с учетом ограничений, предусмотренных общим правом, которые в данном контексте, как правило, не применяются). Существует риск, что текущие акционеры компании могут в принципе заблокировать процесс размещения акций в пользу инвестора. В этом случае инвестору следует рассмотреть альтернативные опции защиты своих прав.
Положения МФЦА о компаниях от 2017 года, к сожалению, данный риск не разрешают, так как положения требуют принятия решения акционеров на двух этапах. Данная проблема также содержалась и в английском Законе о компаниях 2006 года, который, как принято считать, стал опосредованно через акты Международного финансового центра Дубая ("МФЦД") основой положений актов МФЦА. Однако с 1 октября 2009 года в английский закон были внесены изменения, которые устранили данный риск.
Проблема Закона Англии о компаниях в редакции 2006 года заключалась в том, что ее первоначальная редакция четко не оговаривала, что требования о необходимости получения решения акционеров на втором этапе не применяются в ситуации, когда акции размещаются во исполнении права на подписку или права на конвертацию. Для решения данной проблемы в соответствующие положения английского Закона о компаниях от 2006 года были внесены изменения,[1] уточнившие следующие важные моменты:
· требования об одобрении действий директоров о распределении акций не применяются, если акции распределяются во исполнение права на подписку или права на конвертацию[2] (ст. 549(3) английского Закона о компаниях от 2006 года); и
· акции, размещаемые во исполнении таких прав, не являются долевыми ценными бумагами для цели применения права преимущественной покупки акций[3] (ст. 560(2)(b) английского Закона о компаниях от 2006 года),
Вышеуказанные изменения в Закон Англии о компаниях 2006 года отменили необходимость в решениях акционеров на втором этапе, при условии, что объем распределяемых акций во исполнении права подписки или права конвертации не превышает тех пределов, которые были утверждены акционерами на первом этапе. Отметим, что аналогичные исключения также предусмотрены Директивой Европейского союза.[4]
Есть ли выход для инвестора при отсутствии решений акционеров, необходимых для распределения акций и требуемых Положениями МФЦА о компаниях от 2017 года?
Инвесторы, чьи права нарушены отсутствием необходимых для распределения акций корпоративных решений акционеров, могут попытаться прибегнуть к правовой концепции общего права, известной как принцип "Duomatic", в качестве крайней меры средства правовой защиты.
Правой принцип "Duomatic" является нормой общего права Англии и Уэльса. В соответствии с данным принципом "в тех случаях, когда может быть доказано, что акционеры, которые имеют право участвовать и голосовать на общем собрании компании, согласились на определенный вопрос, который мог быть рассмотрен и принят на общем собрании компании, то такое согласие является обязательным, также как и решение общего собрания могло бы быть обязательным" (Судья Buckley J in Duomatic Ltd, Re [1969] 2 Ch. 365 Ch D at [373]). Таким образом неформальное соглашение по определенному вопросу между всеми голосующими акционерами, которые полностью осведомлены в отношении такого вопроса, будет иметь такую же силу, какую соглашение могло бы иметь, если оно было бы оформлено как формализованное решение общего собрания акционеров. В ряде случаев такое неформальное соглашение может вытекать из бездействия акционеров, которые осознают и не опротестовывают действия других акционеров, и такое бездействие создает впечатление, что они не намерены опротестовывать такие действия, и бездействующим акционерам может в последующем быть запрещено выдвигать возражения по поводу отсутствия их согласия на такие действия других акционеров (estoppel).[5] Неформальное соглашение может возникнуть как до, так и после совершения сделки, которая не была одобрена формальным решением акционеров.
Есть судебные прецеденты, когда принцип "Duomatic" применялся и к сделкам, предоставлявшим право подписки инвесторам. К примеру, в деле Pena v Dale [2003] EWHC 1065 (Ch), частная компания предоставила опцион инвестору, который не был на тот момент акционером, на приобретение 25% акций. Когда согласно условиям опциона инвестор потребовал размещения 25% акций в его пользу, частная компания аргументировала, что опцион не имеет исковой защиты поскольку акционеры не предоставили полномочий директорам по распределению акций и акционеры не отменили применения права преимущественной покупки акций при их размещении в соответствии с данным опционом.[6] Однако суд согласился с доводами истца, что несоблюдение формальностей, предписанных Законом о компаниях от 1985 года (т.е. отсутствие корпоративных решений акционеров), не препятствует принудительному исполнению опциона в силу принципа "Duomatic".[7]
Будет ли применяться принцип "Duomatic" в МФЦА?
Суд МФЦА должен интерпретировать Положения МФЦА о компаниях от 2017 года, которые устанавливают формальные требования к решениям акционеров компании (созыв, кворум и количество голосов, например). Примечательно, что английский Закон о компаниях от 2006 года прямо сохранил возможность применять принцип "Duomatic" в статье 281(4), которая гласит, что "ничто … не затрагивает … какую-либо норму права касательно: (а) действия, совершенного иным образом, чем путем принятия решения [акционеров], (b) обстоятельств, в которых решение [акционеров] считается принятым или считается не принятым, или (c) случаев, в которых лицу запрещено заявлять о том, что решение [акционеров] не было надлежащим образом принято".
В отличие от английского Закона о компаниях от 2006 года, Положения МФЦА о компаниях от 2017 года, закрепляя возможность принятия решения акционерами двумя способами (т.е. на общем собрании акционеров или в форме письменного решения), прямо не предусматривают возможности принятия акционерами решения третьим способом, т.е. в соответствии с принципом "Duomatic", хотя и обязывают компании предоставлять извещения регистратору компаний о наличии таких неформальных соглашений, к которым применяется принцип "Duomatic". Примечательно, что Суд МФЦД в деле Dutch Equity Partners Limited v Daman Real Estate Capital Partners [2006] DIFC CFI 001 допускал возможность применения принципа "Duomatic", но суд посчитал, что отсутствовала необходимость применять данный принцип в конкретном деле, поскольку суд уже удовлетворил ходатайство ответчика по иным основаниям.[8]
Следует учитывать, что если актами МФЦА не урегулирован какой-либо вопрос, то вопрос разрешается в соответствии с законодательством Республики Казахстан (а не в соответствии с английским правом как это предусмотрено в МФЦД). Казахстанскому праву, по всей видимости, неизвестен какой-либо принцип, схожий с принципом "Duomatic". Тем не менее, Суд МФЦА обладает исключительным полномочием по толкованию актов МФЦА, а также вправе учесть решения судов юрисдикций общего права. Соответственно, предстоит еще выяснить вопрос о том, будет ли Суд МФЦА применять принцип "Duomatic".
Вывод
Несмотря на то, что четкая ясность по вопросу реализуемости права конвертации и права подписки могла бы быть одним из ключевых преимуществ юрисдикции МФЦА для инвесторов и компаний, являющихся объектами инвестиций, корпоративное право МФЦА не дает прямого уточнения по данному фундаментальному вопросу, который европейские юрисдикции не оставили без внимания.
Тем не менее, право МФЦА позволяет изыскать альтернативные способы обеспечения принудительного исполнения права подписки и права конвертации. Однако такие способы потребуют разработки более сложной документации и схем.
Для получения дополнительной информации просим связаться с:
Рашид Джунусбеков
Советник
Исключение ответственности
Информация в настоящей статье не является юридическим или профессиональным советом. Ни на какую ее часть нельзя полагаться, и никакая часть настоящей статьи не может быть использована вместо получения юридического совета. Информация в настоящей статье предназначена для общей информации. Также следует учесть, что право могло измениться с даты публикации настоящей статьи.
Английское право не является частью права МФЦА или вспомогательной системой права МФЦА. Суд МФЦА вправе (но не обязан) применять судебные прецеденты Англии и Уэльса или иных стран общего права. Соответственно, указания на английское право и английские судебные прецеденты являются лишь иллюстрацией того, как право МФЦА могло бы применяться, и не должны восприниматься как гарантия того, что суд МФЦА обязательно их применит.
[1] The Companies Act 2006 (Allotment of Shares and Right of Pre-emption) (Amendment) Regulations 2009 (2009/2561).
[2] Reg. 2(1) of the Regulations 2009 (2009/2561).
[3] Reg. 2(2) of the Regulations 2009 (2009/2561).
[4] Articles 25(4) and 29(6) of Second Council Directive 77/91/EEC of 13 December 1976 on coordination of safeguards which, for the protection of the interests of members and others, are required by Member States of companies within the meaning of the second paragraph of Article 58 of the Treaty, in respect of the formation of public limited liability companies and the maintenance and alteration of their capital, with a view to making such safeguards equivalent.
[5] Palmer's Company Law, at para 7. 438
[6] Пункт 99(3), (4), 102 и 103 в деле Pena v Dale [2003] EWHC 1065 (Ch).
[7] Пункты 117-121 в деле Pena v Dale [2003] EWHC 1065 (Ch).
[8] Пункт 133 [2006] DIFC CFI 001.
